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债券发行中“交叉违约”那些事儿|MHP君悦评论

2019-07-152192

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一、交叉违约是什么?


交叉违约是指本合同项下的债务人或其利害关系人违反其他合同项下义务,可视为债务人对本合同违约,债权人据此可以采取相应的保护自身利益的措施(宣布债务提前到期或要求追加担保),避免或减少由此可能导致的损失。


而在公司债券发行的情形下,交叉违约条款通常是指发行人或合并范围内子公司的公开债务违约或发生重大不利事件,视为本期债券发生违约事件,启动投资者保护机制。此处“债务”的范围较为广泛,既包括同类型的公司债,也包括其他债务融资工具、企业债、境外债券、金融机构贷款等。


债券的交叉违约条款往往和加速到期结合在一起,视同本期债券发生违约事件后,宽限期内(如有)未解除此情形,则债券持有人会议有权宣布债券加速到期,债务人应立刻履行还本付息责任。此条款的设置能够在债务人偿债能力弱化的早期,赋予债券持有人主张本息归还的权利,以获得更高的偿还比例或偿债保护措施。



二、交叉违约的渊源


交叉违约条款的约定多被认为源于英美法系中的“预期违约”理论(the doctrine of anticipatory breach of contract),类似于我国《合同法》第九十四条第(二)项规定:“有下列情形之一的,当事人可以解除合同:……在履行期限届满之前,当事人一方明确表示或者以自己的行为表明不履行主要债务。”及第一百零八条“当事人一方明确表示或者以自己的行为表明不履行合同义务的,对方可以在履行期届满之前要求其承担违约责任。”


我们认为,债权人主张债务人构成预期违约可以从明示或默示的角度来证明,明示要求举证对方曾明确表达将不履行合同义务,而默示要求证明债务人以行为表达将不履行合同义务。


实践中,债权人在发现债务人还款能力急剧下降的时候,希望援引预期违约条款来实现利益保护往往十分困难,债务人即使在清楚地知道自己无力偿还债务时,为了拖延时间也不会主动明示将不履行合同义务;而债权人要举证证明债务人的行为构成默示的预期违约往往也很难获得法院的认可。


如在宝钢集团财务有限责任公司与保定天威集团有限公司其他证券纠纷一案中(案号:(2015)浦民六(商)初字第4310号),原告主张被告公司发行的另一只债券出现违约情况,且公司上一年度发生巨额亏损、资金枯竭、主要资产被轮候冻结,认为被告已经丧失兑付能力。但主审法院认为:被告虽对其他债券存在违约行为,但每一项债券的发行和兑付均系被告的独立履约行为,对其中任何一项债券丧失兑付能力并不必然延及其他债券的兑付结果,且被告对涉案债券一直按期兑付利息,无论从主观上还是行为的外化表现上,均未“表明”其将不履行涉案债券的兑付义务,因此,在案证据不足以证明被告出现了《合同法》第一百零八条规定的预期违约的情形,被告关于其不构成预期违约的辩称成立。


在预期违约制度难以对债券持有人利益进行保护的情况下,交叉违约条款就很好的填补了这一空白,将达到“预期违约”中默示不履行的行为,以列举的方式明确,只要出现其中一项,债权人即可根据协议主张债务人违约,大大降低了债权人主张难度,能有效保护债权人权益。


但同时,交叉违约条款的设置也给债务人带来了很大压力,在部分情况下,债务人仅仅因为资金周转原因未能及时清偿债务,原因存在暂时性及可缓解性,但此时若接连触及其他债务的交叉违约条款,极端情况下会发生由一片“雪花”引发“雪崩”。


因此交叉违约条款的具体内容设定及触发程序往往需要审慎设置。



三、交叉违约条款的要件


1、违约主体

违约主体一般可以约定为(1)仅债务人本人(2)债务人及其主要关联方(3)融资人及增信主体。在公司债券发行中,往往采用第二种形式,发行公司债券的主体多为集团公司,有较多来往密切的关联方,而根据本所律师处理债券违约的经验,将关联方纳入交叉违约条款的主体是十分有必要的,财务出现危机的债券违约主体往往也存在着关联方实质性法人混同、财务混同等情形。


2、债务性质

由于处于正常经营过程中的主体,其所负债务均包括经营性/金融性债务,故对于债务性质的界定,一般也需要约定。很多情况下会约定仅限于金融性质的有息负债,而对于应付货款、应付职工薪酬等则不予考虑。


3、违约金额的起算点/宽限期的设置

考虑到主体在正常经营过程中,会出现由于资金周转带来的对偿债能力整体无碍的小额债务违约,有时还会对交叉违约中违约的金额进行一个起算点的设置。对于起算时间,也就是宽限期通常也有相应的安排,一般为30天。



四、触发了交叉违约条款后如何主张权益


1、信息披露

债券发行人应在知悉上述触发情形发生之日起按照发行文件约定时限及时进行信息披露,说明事项的起因、目前的状态和可能产生的影响。


2、通知

发行人、受托管理人知悉上述触发情形发生或其合理认为可能构成该触发情形的,应当及时通知本期公司债券全体持有人。


3、救济与豁免机制

受托管理人应当按照受托管理协议约定的时限召开持有人会议,由债券持有人投票表决是否豁免交叉违约导致的债券加速到期。


如上所述,部分债务的逾期仅仅是由于暂时的资金周转问题,此时即使触发了交叉违约条款,宣布债券加速到期只会在短时间内进一步加重债务人的资金流动问题,从而可能使其错失回到正轨的机会,最终发行人进入破产清算/重整程序。通常情况下,进入破产清算/重整程序之后,债权人获得清偿的比例较低。在这样的情形下,贸然通过程序宣布债券加速到期对于债权人利益反而是有害的。


发行人通常被允许在此情况下,做出适当解释或提供救济方案(增加担保/提高票面利率/其他),以获得持有人会议决议豁免本次公司债券违反约定。持有人有权决定是否豁免(无条件豁免/享有回售选择权/有条件豁免)。


在这一维度上,交叉违约条款即使不用于宣布债券加速到期,仍然是对于债权人利益保护的重要条款,因为能够以宣布加速到期的权利为筹码,迫使发行人积极作为,增加担保等。


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五、违约债券未设置交叉违约条款怎么办


交叉违约条款通常规定于募集说明书之中,而募集说明书实际上为债券发行人和持有人之间的协议。既然是协议,就能够在双方意思表示达成一致的情况下,按照协议的约定程序(通常是召开债券持有人大会)进行修改。因此,即使最初在募集说明书中未约定交叉违约条款,后续也可通过债券持有人大会决议的形式进行增加。最近,18国购02债券违约后,债券持有人大会上就通过了增加交叉违约条款的决议,之后相继宣布债券到期应付。


对债券持有人来说,交叉违约条款的设置赋予了持有人在债券违约前先行救济的措施,一定程度上可以保护其利益,但交叉违约条款不是万能的,实践中由于债券持有人会议召开效率低、交叉违约条款设置模糊等问题,交叉违约条款触发后的求偿仍然存在不确定性;同时,任意触发交叉违约条款,使债券加速到期,有时会导致发行人财务状况迅速恶化,持有人本息难以获得偿付的双输局面。


因此,作为发行人,应尽可能将交叉违约条款内有关违约主体、债务性质、违约金额及时间起算点、触发程序等内容设置得合理明确,而作为债券持有人,不应仅关注募集说明书中有关利率、付息时间等内容,也要对于其中是否有交叉违约条款、条款的具体内容、交叉违约条款中的条件达成后应该以何种程序主张权益等信息做到心中有数,在条款条件达成后,还应根据实际情况分析是否要对此违约进行豁免。

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