正本清源，保护债券投资者——《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》解析｜MHP君悦评论

2020年上半年及2019全年，银行间和交易所共有200多只债券发生违约，涉及到的债券本金规模约2000亿元。自2018年的民营企业集中违约以来，相关金融风险已呈现出向地方国企、校企蔓延的趋势。债券违约事件频繁发生，法院对债券纠纷案件的审理已然成为债券持有人和债券投资者关注的重点和涉众、涉金融矛盾的焦点。现阶段法律法规及司法解释较为原则和简略，难以满足审理实践的需要，大量司法实践问题存在争议。

为平稳解决债券纠纷，保护债券持有人和债券投资者的合法权益，2019年12月24日，最高人民法院、人民银行、发展改革委、证监会在京联合召开全国法院审理债券纠纷案件座谈会。在经过广泛讨论后，已经就案件审理中的主要问题取得了一致意见。2020年7月15日，最高人民法院正式刊发了《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（法[2020]185号）。

本文将结合团队承办相关案件的经验，对最高院发布的《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（以下简称“债券会议纪要”）进行总体的解读和分析。

一、《债券会议纪要》的适用问题

（一）适用的案件范围

债券会议纪要第一段指出，“为正确审理因公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具的发行和交易所引发的合同、侵权和破产民商事案件，统一法律适用……”。本次债券会议纪要主要是对债券合同纠纷、债券侵权纠纷和破产案件这三种类型的案件审理提供指导意见。

债券会议纪要以这三类案件划定范围符合司法实践中债券纠纷的发展规律。实践中，这三种类型的案件一脉相承，往往出现于同一只债券违约处置全过程。发行人成功发行债券后，因经营环境变化、政策变化、虚假披露被揭发等种种原因导致流动性枯竭，无法偿还债券利息，随后债券停牌、本金违约。债券持有人和债券投资者基于债券募集文件和受托管理协议对发行人提起证券纠纷要求偿付债券本息。发行人无偿付能力，严重资不抵债后自行申请破产或被债权人申请破产，最后进入法律破产程序。根据本团队实际承办的案件经验，无论是破产重整还是破产清算，最终实际受偿金额要远低于债权本金，平均清偿率只有5%-10%。巨大的债券投资损失会通过债券持有人和债券投资者传导金融风险，严重影响资本市场中的筹资功能。

（二）统一法律适用

债券会议纪要在保障国家金融安全原则的大方向上，强调了要以《民法总则》《合同法》《侵权责任法》《公司法》《证券法》《信托法》《破产法》《企业债券管理条例》等法律和行政法规为依据。在这个原则的基础上，法院进行案件审理及个案的风险化解也是服从、服务于国家对于防范和化解金融风险的工作大局。

具体来看，目前债券发行和交易市场的规则体系，主要由法律法规、部门规章、行政规范性文件构成。此次债券会议纪要在统一债券法律适用问题上明确了对于债券欺诈发行、虚假陈述等侵权民事案件的审理，要立足《证券法》和相关监管规则。此次债券会议纪要出台后，法院在具体案件的审理过程中将以《证券法》和债券会议纪要的相关规定进行统一适用，进一步完善了债券法律法规的审理规则体系。司法管辖的一大亮点就是在立案、审判和执行等方面集中于发行人所在地中级人民法院，节约司法资源，提高司法效率。

二、三类案件

此次债券会议纪要中对合同、侵权和破产民商事案件中的具体问题都进行了规定，但是文件的章节排列并未以案件类别进行分类，而是按照诉讼主体资格的认定、受理、管辖与诉讼方式以及债券持有人权利保护的特别规定的模式进行编排。下文将对债券会议纪要关于此三类案件分析，受限于篇幅的原因，本文不进行过于深入的研究，后续将结合本团队实际经办案例分别解析。

（一）债券纠纷引起的合同民商事案件

1、债券合同纠纷程序指引

（1）以集中起诉为原则，明确产品管理人的诉讼地位

债券会议纪要指出，可以由受托管理人或者经债券持有人会议推选的其他债券持有人为代表进行集中起诉。对于资管产品等债券持有主体，可由其产品管理人代为提起诉讼，这一规定与现行的《公司债券发行与交易管理办法》及本所律师遇到的司法实践是一致的，资管产品并不具有独立的民事地位，而同时产品管理人通常根据资产管理协议也有权代为提起诉讼。

（2）债券持有人可个别提起诉讼

共同委托因各种费用按比例分摊，能够直接降低债券持有人的维权成本，也较为省时省力。但也由于委托人数较多，决策较为缓慢，可能贻误最佳保全时机，而由于此类案件事实较为清晰，比起取得怎样的诉讼结果，在保全中争取首封才是尽早启动诉讼程序的最大价值。

（3）无约定或约定不明的情况下，统一由发行人住所地人民法院管辖

单只/同批债券违约的合同纠纷案件具有高度相似性，由某一法院统一裁判能够最大程度上节约司法资源，确保裁判结果的统一。而发行人住所地法院不仅便于了解情况、便于执行，也能在发行人进入破产重整程序时实现较好的衔接。因此债券会议纪要建议对约定不明/无约定的纠纷，统一由发行人住所地法院管辖，未开庭的移送、已审结未执行的和已经执行尚未执结的统一向发行人住所地人民法院转移审判和执行的处置权。

（4）债券交易不影响诉讼地位

债券会议纪要规定，债券持有人以债券质押式回购、融券交易、债券收益权转让等不改变债券持有人身份的方式融资的，不影响其诉讼主体资格的认定。

2、 债券合同纠纷裁判指引

（1）以部分排除的形式，对债券持有人会议作出决议的效力进行认可

债券会议纪要提出，尊重债券持有人会议依法依规作出决议的效力，除非存在法定无效事由，或募集文件明确约定不属于债券持有人会议决议范围。债券持有人会议表决过程中，发行人及其关联方，以及对决议事项存在利益冲突的债券持有人应当回避表决。此意见的提出很好地解决了目前合同纠纷中遇到的问题，强化了债券持有人会议决议的严肃性，就个别法院认为持有人会议决议效力需要发行人追认的观点进行了纠正。

（2）违约责任的范围可包括违约金及实现债权的合理费用

债券会议纪要明确，发行人的违约责任范围不仅包括当期利息或到期本息，债券持有人主张逾期利息、违约金、实现债权的合理费用的，人民法院应当予以支持。但在目前的实践中，若募集说明书文件中并未对逾期支付的违约金进行明确约定，我们建议投资人可以适当主张，最大化维护自身权利。

（3）关于提前还本付息的规定

对于债券持有人要求发行人提前还本付息的，债券会议纪要对审判分情况作出了指导：①对于因发行人出现违约事件的，应综合考量债券募集文件关于预期违约、交叉违约等的具体约定以及发生事件的具体约定予以判断；②对于因发行人存在欺诈发行、虚假陈述为由请求提前解除的，人民法院应当综合考量上述行为是否足以导致合同目的不能实现等因素。

对于第一点，人民法院目前倾向于以约定为主，兼顾投资人利益和发行人实际情况、结合合同法第94条预期违约规则的适用；对于第二点，债券会议纪要认为重点是判断发行人的欺诈发行、虚假陈述行为是否会导致合同目的不能实现。但是在法院的审理过程中，需要判断的不仅是“可能无法实现”，而是“足以无法实现”，这可能更加符合实际情况。

（二）债券侵权纠纷案件

1、诉讼主体资格的认定

关于诉讼主体资格的认定，债券会议纪要考虑到同期发行债券的持有人利益诉求高度同质化且往往人数众多，因此诉讼方式的总体思路是以共同诉讼为主。这能够切实降低债券持有人的维权成本，最大限度地保障债券持有人的利益，也有利于提高案件审理效率，节约司法资源，实现诉讼经济。

案件审理中，在有当事人协议约定或债券持有人会议决议的情况下，法院承认债券受托管理人（以下简称“受托管理人”）或者债券持有人会议推选的代表人（以下简称“诉讼代表人”）的法律地位。不过受托管理人和诉讼代表人的诉讼地位有所区别。债券会议纪要并未承认受托管理人在债券侵权纠纷案件中的诉讼地位，并未提及受托管理人及诉讼代表人在侵权纠纷案件中的诉讼地位。

2、案件的受理、管辖与诉讼方式

（1）债券侵权案件的受理

债券会议纪要明确了在欺诈发行、虚假陈述案件中，债券持有人和债券投资者以自己受到欺诈发行、虚假陈述侵害为由，对欺诈发行、虚假陈述行为人提起的民事赔偿诉讼，符合民诉法规定的，法院应当予以受理。

同时，更值得关注的一点是债券会议纪要取消了以欺诈发行、虚假陈述行为受行政处罚或刑事责任作为欺诈发行、虚假陈述案件受理的前提。考虑到2003年最高院发布的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》中第六条的规定，如果以前述理由提起诉讼需要提供有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书。目前债券会议纪要更新了上述规定，有利于债券投资人进行诉讼维护自身合法权利。

（2）债券侵权案件的管辖

债券会议纪要明确了债券侵权案件的级别管辖，规定债券持有人和债券投资者以发行人、债券承销机构、债券服务机构等为被告提起的要求承担欺诈发行、虚假陈述民事责任的侵权纠纷案件，由省、直辖市、自治区人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院管辖。

（三）债券发行人破产案件

债券会议纪要对于债券发行人破产案件的规定较少，这是由于企业“消亡”阶段的特点决定的。总的来说，在此阶段债券的证券价值迅速转变为债权价值，因此已经不属于《证券法》进行规制的范畴，《破产法》及相关规定开始接管。但是近年来由于债券违约进而发行人破产的案例层出不穷，从角色上来看，债券持有人和债券投资者在转变为普通债权人的过程中，其利益遭受了极大的损害。

根据本团队在承办案件过程中的观察，目前发行人在进入破产程序中，部分发行人破产管理人并非在努力实现保护债权人的合法权益，或者更准确的说法是并非努力保护所有债权人的合法权益，而是保护特定债权人的权益。因此此次债券会议纪要在破产部分的规定里，着力于严格发行人破产管理人的责任，具体有二：一是规定了发行人破产管理人的债券信息披露责任；二是规定了破产管理人无正当理由不予确认债权的赔偿责任。

目前这两点规定仅仅是方向性的，在没有列举式的具体规定的情况下，实践中债权人进行证明的难度很大，例如债券会议纪要中的“破产管理人无正当理由不予确认债权的”，关于是否正当很难界定，实践中不被确认的债权管理人都会给出理由，在没有具体规定的情况下能够产生的效果还有待实践检验。

三、责任承担

债券会议纪要对责任承担的问题按类分为关于发行人的民事责任及其他责任主体的责任。其他责任主体包括债券受托管理人、债券发行增信机构、发行人内部责任主体以及其他债券服务机构（会计师事务所、律师事务所、信用评级机构、资产评估机构等）。

（一）发行人责任

关于发行人的违约责任，在债券发行人未能按约偿付债券当期利息或者到期本息的，债券持有人请求发行人支付当期利息或者到期本息，并支付逾期付款的违约金、实现债权的合理费用的，法院支持。关于提前还本付息，法院将参考具体约定和相关事件进行判断。总体来看，债券会议纪要关于债券发行人违约责任的承担，将主要依据各方约定进行判断。

关于发行人债券欺诈发行和虚假陈述责任，债券会议纪要主要规定了损失的计算方式。会议认为，对于债券欺诈发行和虚假陈述侵权民事案件，应当根据债券持有人和债券投资者的实际损失确定发行人的赔偿责任，依法提高债券市场违法违规成本。债券会议纪要对于债券欺诈发行和虚假陈述的损失计算做了一个相对完整的计算设计，计算方式根据基准日时是否持有债券存在不同。

不过债券会议纪要对于债券欺诈发行和虚假陈述侵权民事案件的损失计算进行了两处限制：

第一，并非债券信息披露文件中的任何内容存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏即可就所受损失进行计算，而是限于债券信息披露文件中就发行人偿付能力的相关内容存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；

第二，被告能够以债券持有人和债券投资者的损失部分或全部与债券欺诈发行、虚假陈述内容无关为由相应减轻或免除赔偿责任。

假设发行人以债券持有人和债券投资者所受损失与债券欺诈发行、虚假陈述内容无关为由抗辩成功，人民法院确定损失赔偿范围时免除了赔偿责任，该部分赔偿责任不需要承担，但是发行人债券欺诈发行、虚假陈述行为本身应承担何种责任债券会议纪要中并未指出。

（二）其他责任主体的责任

关于其他主体的责任，债券会议纪要将范围限缩为债券欺诈发行、虚假陈述案件的审理。对于债券欺诈发行、虚假陈述案件，除发行人外，债券承销机构和相关债券服务机构应对各自专业相关的业务事项履行特别注意义务，对其他业务事项履行普通注意义务，否则应承担相应的责任。根据责任承担的主体、责任类型的不同，债券会议纪要对各类主体进行了分别规定。

1、受托管理人未能勤勉尽责，损害债券持有人合法利益的，债券持有人可请求其承担相应赔偿责任；

2、监管文件中规定或者增信文件中约定增信机构的增信范围包括损失赔偿内容的，债券持有人和债券投资者可要求增信机构对发行人因欺诈发行、虚假陈述而应付的赔偿责任承担相应担保责任；

3、对于发行人的控股股东、实际控制人、董监高或者履行同等职责的人员，若制作、出具的信息披露文件中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，足以影响投资人对发行人偿债能力判断的，应当与发行人共同对债券持有人、债券投资者的损失承担连带赔偿责任；

4、在发行人内部的过错认定中，对发行人的执行董事、非执行董事、独立董事、监事、职工监事、高级管理人员或者履行同等职责的人员，以及参与信息披露文件制作的责任人员所提出的其主观上没有过错的抗辩理由，法院将同时结合地位和主观作用两方面对其进行审查，以判定其是否存在过错；

5、对于债券承销机构的过错认定，除协助、故意隐瞒发行人相关信息致使信息披露文件中的关于发行人偿付能力相关内容存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，债券会议纪要进一步规定债券承销机构需要对其他相关债券服务机构出具的专业意见进行审慎核查和必要的调查、复核工作。这一规定在过错推定的基础上进一步对债券承销机构的行为进行了约束和监督；

6、对于其他债券服务机构的过错认定，债券会议纪要在范围上进行了一定的限制，人民法院认定其存在过错需要满足以下条件：（1）是信息披露文件中关于发行人偿付能力的相关内容存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；（2）这些虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏需达到足以影响投资人对发行人偿付能力的判断的程度；（3）会所、律所、评级机构、评估机构等等这些债券服务机构不能够证明其已经按照法律、行政法规、部门规章、行业执业规范和职业道德等规定的勤勉义务谨慎执业的。在同时满足前述3个条件时，法院才会认定其存在过错。而关于责任的承担，将主要考量是否尽到勤勉尽责义务，区分故意、过失等不同情况进行判定。

此次债券会议纪要虽然已经规定取消以欺诈发行、虚假陈述行为受行政处罚或刑事责任作为此类案件受理的前提，但是直接于法庭上对是否构成欺诈发行、虚假陈述等进行判断，对法官和原告来说都是不小的挑战，笔者团队认为这一问题还有待于作进一步的规定。

四、结 语

本团队自2018年起，受诸多债券的债券持有人委托，实际经办了众多债券纠纷案件，结合本团队在处理上述案件过程中的观察和经验，总的来看，债券会议纪要对目前债券违约案件的审理提供了非常宝贵和重要的指导意见，在许多方面都可以看出会议对于当前实践中亟待解决的问题的宏观考虑，也体现了国家对于防范和化解金融风险的决心，不过债券会议纪要的实际效果还有待于实践的检验。

（本团队实际经办的部分债券纠纷案件）

本文为债券会议纪要的总体分析，就文章提到的三类案件，我们将结合具体承办案例对其中涉及的问题进行深入的解读。后续我们也将持续关注债券领域的前沿动态，在个案实践中继续探讨债券市场相关规则的建立与完善。